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日銀が追加緩和で利下げができない理由

 日銀による2年での物価目標が困難となったことで、追加緩和を求める声が一部から出ている。自民党の山本幸三衆院議員が、ロイターのインタビューに応じ、物価がマイナスに転じる可能性も展望し、日銀による追加緩和が必要との認識を示したことも影響していたのかもしれない。しかし、金融政策は山本議員が決めるものでもない。

 日銀が追加緩和をするのであれば、それなりの理由も必要であるが、現時点では物価目標達成困難ということ以外での無理に追加緩和をする要因は見当たらない。その物価について、黒田日銀総裁は基調はしっかりしており、いずれ原油価格の反発とともに上昇するとのシナリオを描いている。そうであれば今、追加緩和をする必要はない。

 追加緩和の有無はさておき、その追加緩和の手段としては、これまでのような巨額の国債は買い入れをさらに増やすことはそろそろ無理があるとの認識も強まっている。このためETFなどの購入を増やすのではとの見通しもあるが、そもそも金融政策は株価対策ではないはずであり、しかも国債のように大量に買い入れることも市場規模からは無理がある。日銀にとって金融政策の操作目標が「マネタリーベースの大きさ」となっている以上、その効果を発揮できるとするには、この規模を目標通りに大きく増やす必要があり、多少の積み上げではインパクトはないため、ETFの買い増しなどの追加緩和も考えにくい。

 また、ECBのように政策金利の下限をマイナスにするなどの利下げを日銀に求める声もあるようだが、これも日銀の金融政策の操作目標がマネタリーベースである以上、無理である。ECBはQEと言いながら、マネタリーベースなどの拡大による物価上昇を目指しているわけではない。国債買入という非伝統的手段に踏み込むことでの通貨の相対的な引き下げが目的となっている。

 これに対して日銀は純粋な貨幣数量説に基づいてのマネタリーベースそのものの大きさを目標としている以上、利下げはできない。つまり日銀の準備預金の超過準備の利子、いわゆる付利の0.1%の撤廃なり、引き下げは、日銀の現在の金融政策においては無理なのである。

 この付利の0.1%がアンカーになって、日銀の準備預金は膨れあがり、目的通りにマネタリーベース(通貨プラス準備預金)の残高目標を達成できた。ここで付利を引き下げたり、撤廃することは、結果としてマネタリーベースの減少を意味することになり、政策目的とその手段が矛盾する。付利も政策金利の一部であり、付利をそのままで政策金利を引き下げるなどということもできない。もしここから利下げをしたいのであれば、政策目標を再び金利に戻すなりしてから行う必要がある。しかし、それを行うとなれば異次元緩和の効果そのものの全否定にもなりかねないことになる。

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